Il faut abolir le doute à l’égard de la réévaluation du yuan

YU YONGDING

Actuellement, l’opinion publique prête une attention particulière au taux de change du yuan chinois (CNY), problème qui paraît pourtant beaucoup moins grave qu’à l’époque de la crise financière d’Asie en 1997. Dans les circonstances actuelles, la réévaluation de la monnaie chinoise aurait un effet très limité sur l’économie chinoise, sauf une réévaluation à forte proportion. Mais face à l’opposition à l’appréciation de la devise du pays que les médias et les économistes de Chine manifestent unanimement, on voit plusieurs points de vues discutables.

À l’heure actuelle, la Chine pratique un système uniforme de taux de change fluctuant basé sur l’offre et la demande du marché et contrôlé par l’État, système permettant au taux de change d’avoir une marge de fluctuation déterminée autour du taux-pivot réajustable selon des règles en la matière. Depuis longtemps, certains médias en Chine comme à l’étranger estiment que le yuan est arrimé au dollar (un dollar vaut 8,27 yuans), alors que c’est en 1994 que la Chine a déjà commencé à appliquer le système de taux de change fluctuant contrôlé par l’État. Lors de l’éclatement de la bourrasque financière en Asie, la Chine n’avait d’autre choix que de fixer sa devise sur le dollar, mais elle n’a jamais annoncé qu’elle lierait sa monnaie au système de taux de change fixe du dollar.

Lorsque la Chine a fixé le yuan sur le dollar en 1997 à cause de l’éclatement de la crise financière en Asie, les économistes chinois étaient unanimes à penser que la monnaie chinoise devrait être décrochée de la fluctuation du dollar pour rétablir l’ancien système fluctuant et bien contrôlé. Mais pourquoi se sont-ils arrêtés d’en parler maintenant ? La raison est très simple : récemment, le yuan est en baisse par rapport à d’autre monnaies importantes du monde dans la mesure où il fluctue au rythme de la devise étatsunienne, qui est dévaluée par rapport à d’autres monnaies du monde. Sous-évalué par rapport au dollar, le yuan risquerait d’être réévalué globalement s’il était détaché de la monnaie étatsunienne.

Mais pourquoi les experts chinois ont-ils peur que le yuan soit réévalué ? Il y a trois raisons : la première, c’est que la réévaluation conduirait probablement à une baisse de l’excédent des exportations, voire même à une balance déficitaire. Il en résulterait un ralentissement du rythme de croissance économique et une mauvaise influence sur l’augmentation de l’emploi. La deuxième, c’est que la réévaluation s’accompagnerait d’une prévision en la matière qui entraînerait un afflux de capitaux spéculatifs néfaste à la stabilité de la finance du pays. La troisième, la réévaluation du yuan aggraverait la déflation. Mais ces trois arguments, qui paraissent plus ou moins rationnels, ne sont pas suffisamment fondés pour qu’on en profite pour s’opposer à une réévaluation limitée.

Pour la première raison, je n’en suis pas convaincu et mes explications consistent en trois volets :

Le commerce extérieur de la Chine est orienté vers l’industrie de transformation pour les exportations, dont les matières premières sont principalement importées. Calculée d’après la monnaie nationale, la diminution du prix des matières premières importées et des produits intermédiaires causée par la réévaluation du yuan pourrait contrebalancer la baisse du prix des produits exportés (un dollar de revenu de vente serait inférieur aux 8, 27 yuans), la profitabilité des entreprises de transformation pour les exportations ne serait donc pas gravement influencée par une légère appréciation du yuan.

En général, les marchandises chinoises exportées ont une élasticité-prix assez faible pour leurs propres caractéristiques. Sur le marché étranger, une petite modification du prix des produits chinois ne pourrait pas entraîner un grand changement en matière de demande. Mais la quantité de l’importation de la Chine est en général décidé par les éléments n’ayant rien à voir avec le prix, et même va à l’encontre de la règle du prix. Par exemple l’importation massive du pétrole au moment où le prix atteint le plafond. Ainsi le commerce de Chine ne connaîtrait-il pas un changement considérable en cas de faible réévaluation.

Du point de vue de la croissance économique, la balance défavorable du commerce n’est pas forcément une mauvaise chose, parce que c’est l’efficacité économique qui compte. Si le déficit était causé par le haut financement motivé par la haute efficacité, le pays y trouverait son compte à condition de maintenir un certain contrôle sur le déficit.

Le deuxième argument, je le considère comme un jugement sans raison. Les investisseurs étrangers pensent que le yuan est sous-évalué de 20 à 30 %. À moins que l’équilibre de la balance des paiements de Chine n’aille dans le sens contraire, l’engagement de ne pas réévaluer sa monnaie que la Chine exprime manquerait toujours de crédibilité, et les investisseurs ne changeraient pas leurs prévisions pour l’appréciation du yuan. Autrement dit, une légère réévaluation ne gonflerait pas non plus ces prévisions dans une large mesure. Même s’il existe de fortes prévisions pour la réévaluation du yuan, les autorités monétaires chinoises ont quand même beaucoup de moyens pour empêcher l’entrée massive des capitaux spéculatifs, par exemple une réévaluation seule mais forte pour supprimer ces prévisions.

La troisième raison mérite aussi d’être débattue. Il est fort possible que la réévaluation du yuan provoque une baisse du prix et du rythme de croissance du prix à cause de la diminution de la demande générale et de la balance favorable du commerce. Mais la recherche empirique ne peut donner de preuve précise sur ce sujet.

Un grand nombre d’économistes pensent que la Chine doit avoir un système de change flexible, et que la réévaluation du yuan sera inévitable dans l’avenir (il est difficile de confirmer cet argument maintenant). Mais ils estiment aussi que ce n’est pas le moment de réévaluer la monnaie chinoise. Leur inquiétude est compréhensible, mais le développement économique est si plein d’éléments incertains qu’on ne pourra juger du meilleur moment qu’après coup. Étant donné que nous avouons que notre système de change est caractérisé par une fluctuation contrôlée par l’État, nous pouvons passer maintenant à l’action à condition de confirmer qu’une légère réévaluation du yuan n’aura pas de grand effet négatif sur l’économie, parce que nous risquerions de manquer la meilleure occasion si nous ne savions que l’attendre.

Deux arguments expliquent que les conditions actuelles ne permettent pas de réévaluer la devise chinoise : l. le système financier de Chine est extrêmement fragile ; 2. la balance favorable des paiements de Chine est principalement due à l’excédent des comptes capitaux, non à l’excédent commercial. Ma réponse pour le premier argument est que la fragilité du système financier de Chine est vraiment imputable à l’existence de quantité de créances douteuses, et qu’une forte dévaluation du yuan provoquerait probablement une crise financière. C’est justement pour cette raison que le yuan n’a pas été dévalué entre 1997 et 1998. Mais une réévaluation limitée n’ébranlerait pas forcément le système financier. Au contraire, les prévisions et la pression pour la réévaluation pourraient être favorables à la réforme financière. Dans les circonstances actuelles, il se peut que nous ayons besoin de maintenir ces prévisions au lieu de les supprimer. Le deuxième argument sous-entend que le taux de change de Chine doit garantir une balance favorable du commerce aussi massive que permanente. À l’heure actuelle, la nécessité de maintenir l’excédent commercial est une question radicale qui mérite davantage de discussion.

La quantité d’exportations d’un pays dépend de la quantité de produits qu’il envisage d’importer. De toute façon, réaliser une balance favorable ne doit pas être l’objectif du commerce d’un pays. Bien que le bas taux de change du yuan puisse contribuer à l’augmentation de l’excédent commercial de Chine, les conditions commerciales de Chine se détérioreraient dans ce cas-là à cause de la montée du coût de change en nature. À en juger par le bien-être social et la répartition des ressources, maintenir une balance commerciale favorable pour une longue période au prix de la dévaluation revient à changer un cheval borgne contre un cheval aveugle.

En réalité, les entreprises efficaces n’ont pas peur de la réévaluation, qui pourrait en obliger certaines à se retirer du marché des exportations pour diminuer la concurrence déloyale sur le marché international, et avoir pour effet d’augmenter l’excédent commercial au lieu de le diminuer. La réévaluation pourrait pousser les entreprises à améliorer leur productivité pour maintenir leurs avantages concurrentiels, et à s’arrêter de compter seulement sur une main-d’œuvre moins chère. À long terme, une appréciation modérée du yuan serait aussi favorable à l’accélération du progrès technologique des entreprises.

Similaire à l’idée de maintenir obligatoirement une balance favorable du commerce, un autre point de vue enraciné dans l’esprit des Chinois est que la Chine doit garder quantité de devises et les faire augmenter d’année en année. Certes, un pays doit posséder une certaine réserve de devises, mais le chiffre gagne-t-il à s’accroître ? À quel niveau la réserve doit-elle être maintenue si la réponse est négative ?

Détenir certaines devises a pour avantage la fluidité, la sécurité et la stabilité, lesquelles entraînent des coûts pour un pays. Il est donc question d’analyser le prix de revient et le revenu. Autrement dit, la réserve de devise doit avoir un niveau optimal qui est très difficile à fixer théoriquement. Par référence à l’expérience de divers pays, la réserve de devises d’un pays doit être égale à ses importations pour trois mois. Tenant compte de cette règle, il suffit à la Chine de détenir 88 milliards de USD, tandis que le niveau réel de la Chine, qui s’élevait à 346,5 milliards à la fin de juin, dépasse de beaucoup tous les standards de sécurité internationaux généralement reconnus.

À quoi bon continuer d’augmenter la réserve, donc ? Il est parfois nécessaire de recourir à la réserve de devises pour intervenir dans le marché des devises et pour maintenir la stabilité du taux de change, qui est d’ailleurs une des importantes caractéristiques du système de change fluctuant sous le contrôle de l’État. Mais cette mesure est pleine de risques en cas d’une grave surévaluation. Face à l’offensive des spéculateurs internationaux, on n’a que deux choix : dévaluation (c’est le cas de la Grande-Bretagne en 1992) ou rétablissement ou renforcement du contrôle des capitaux (comme en Malaisie au cours de la crise financière asiatique). L’utilisation des devises pour intervenir dans le marché est un jeu que le pays risque de perdre à 90 %. L’épuisement de quantité de devises a pour résultat final une dévaluation obligatoire ; c’est une leçon que l’on doit tirer de la Thaïlande, de l’Inde et de l’Argentine. Le fait que la Chine ait pu maintenir la stabilité du yuan au cours de la crise financière asiatique est principalement attribuable au contrôle des capitaux, non à la possession d’une grande réserve de devises.

Dans le cadre d’un système uniforme de taux de change contrôlé par l’État et basé sur la demande et l’offre du marché, le yuan devrait s’apprécier mais avec une marge de fluctuation bien contrôlée face à la pression de la réévaluation. La banque centrale est en droit d’intervenir dans le marché des devises selon les circonstances. Dans ce cas-là, la plus prudente opération est d’élargir la marge de fluctuation yuan-dollar. Par exemple, en se basant sur le dollar équivalant à 8,27 yuans, le taux de change pourrait avoir une variation de ±1 %, au maximum de ±3 %. Au fur et à mesure de l’expérience, la marge de fluctuation pourrait être élargie et flotter de ±10 à 15 % autour du taux-pivot. Étant donné la difficulté de déterminer un taux de change « correct », élargir progressivement la bande dans le cadre du système actuel est une mesure prudente, laquelle permettrait de revenir à la politique d’arrimer le yuan au dollar en cas d’évolution négative.

Une légère réévaluation du yuan aura au moins trois effets positifs : primo, la Chine, en tant que puissance ayant le sens de la responsabilité, peut en profiter pour faire savoir qu’elle prend au sérieux les intérêts des autres pays, et qu’elle cherche à résoudre le déséquilibre commercial. Ce n’est qu’en considérant les intérêts des autres que la Chine pourra défendre mieux les siens. Secundo, les entreprises et les institutions financières de Chine sauraient se mettrent en garde contre les risques accrus de l’avenir. Tertio, si le yuan a besoin d’être dévalué face à une évolution défavorable de la balance des paiements, le taux de change du yuan pourra descendre en temps opportun grâce au rétablissement de la fluctuation bien contrôlée et à la forte capacité des entreprises et institutions financières à parer à des éventualités, au lieu d’être forcé à dévaluer au dernier moment. L’application d’un système de change souple permettra de réajuster le taux de change du yuan à tout moment, de minimiser la possibilité et la nécessité de dévaluer dans une forte mesure, et d’éviter de donner lieu à la critique de l’opinion internationale.